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Le choix des modes de financement

Dernière mise à jour :

Pour financer sa croissance et ses investissements, toute entreprise doit procéder à une réflexion sur sa politique de financement qui doit lui permettre de se financer à moindre coût, tout en conservant une situation financière saine et équilibrée.


Sommaire


Le choix du financement se porte notamment sur l'équilibre entre le financement par fonds propres ou endettement.

La politique de financement dépend de nombreux critères :

  • La stratégie de l’entreprise
  • L’étape de cycle de vie de l’entreprise
  • Les contraintes de l’équilibre financier
  • Le niveau d’effet de levier offert par l’emprunt
  • Le coût du financement

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Politique de financement et stratégie d’entreprise

Stratégies d'entreprise

Selon la stratégie choisie par l'entreprise en termes de rentabilité et de risque, certaines sources de financement devront être privilégiées.

2 stratégies extrêmes et opposées peuvent être isolées :

Entreprise recherchant une croissance importante                    

Entreprise recherchant un bénéfice maximum

Contexte

L’entreprise se situe ou se lance dans un secteur en croissance.                                                                                  

L'entreprise se situe sur un secteur en crise ou qui stagne.                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                   

Objectifs

L'entreprise souhaite exploiter au mieux la croissance du secteur, augmenter son chiffre d'affaires et avoir une part de marché importante.

La progression du chiffre d'affaires est faible voir négative et ne constitue pas un objectif prioritaire. Les dirigeants vont chercher à rentabiliser l'entreprise et à diminuer les charges.

Moyens

La course à la croissance pour obtenir une part de marché conséquente nécessite souvent de procéder à des opérations de croissance externe. , L’endettement est souvent indispensable pour financer ces importants investissements.

Divers moyens vont permettre de mieux rentabiliser l'entreprise :

  • automatisation et rationalisation des postes,
  • plan de réduction des effectifs,
  • réduction du nombre de fournisseurs et de prestataires et  nouvelles négociations tarifaires etc.

Conséquences

Les investissements importants génèrent des amortissements et frais généraux conséquents ainsi que des intérêts d'emprunt. La rentabilité n'est dans ce cas pas optimum.

En outre, un niveau d'endettement élevé  présente un risque d'insolvabilité surtout si la conjoncture du secteur se retourne.

Endettement et donc risque d’insolvabilité faible.

En outre, l'objectif de réduction des charges conduit souvent à une diminution du seuil de rentabilité. Le risque financier lié à une dégradation des ventes s'en trouve amoindri.

La plupart des entreprises adoptent un comportement intermédiaire, recherchant à la fois la croissance de leur chiffre d'affaires, le maintien d'un niveau de rentabilité suffisant, et un niveau de risque maîtrisé.

Le tableau ci-dessous synthétise les différentes stratégies et conséquences en matière de croissance, de rentabilité et de risque :

Croissance élevée

Croissance équilibrée

Bénéfices maximisés

Croissance du CA

Elevée

Moyenne, stable

Faible

Rentabilité

Faible

Suffisante

Elevée

Risque

Elevé (endettement élevé, risque de conjoncture)

Modéré (endettement moyen)

Faible (désendettement, baisse du seuil de rentabilité)

Le cycle de vie de l’entreprise

La plupart des produits d'une entreprise ont une demande qui suit un cycle de vie en 4 étapes : lancement, croissance, maturité et déclin. Il est possible d'utiliser ce raisonnement au niveau de l'entreprise, comme l'indique le tableau ci-dessous.

 

 

Création

Croissance

Maturité

Déclin

Croissance du CA

Moyenne

Forte

Moyenne

Baisse du CA

Résultat

Négatif

Important

En baisse

Proche de 0

Liquidité

Fort besoin

Equilibrée

Fort surplus

Equilibrée, avec risque de besoins

Endettement

Important

Moyen

Faible

Faible

 

La plupart des entreprises auront tendance, lors de leur création, à s’endetter pour financer leurs investissements. Le niveau de l'endettement diminue ensuite dans les phases suivantes du développement, à mesure que l'entreprise rembourse son prêt.

Par ailleurs, le tableau de synthèse ci-dessus n'exprime que des généralités. Suivant le contexte du secteur ou suivant la stratégie de l'entreprise, ces données peuvent s'avérer différentes. Par exemple, une entreprise souhaitant procéder à une opération de croissance externe procédera généralement par endettement, quelle que soit la phase du cycle de vie (croissance, maturité ou déclin).

Le secteur

Le niveau des besoins de financement varie suivant le secteur d'activité de l’entreprise et de son intensité capitalistique. Cette notion d'intensité capitalistique exprime le niveau d'investissement nécessaire pour être un acteur du secteur.

Intensité capitalistique

Caractéristiques

Niveau d'endettement

Exemple de secteur

Secteur à forte intensité capitalistique

Besoins en investissements importants (matériels, locaux)

Important

Entreprises industrielles

Secteur à faible intensité capitalistique

Faibles besoins en investissements.

Les besoins sont surtout en matière de main-d'œuvre

Faible

La plupart des entreprises de services

En outre, dans certains secteurs, comme la grande distribution, les entreprises concernées ont généralement un BFR négatif, ou plutôt un EFR (excédent de fonds de roulement), dans la mesure où les clients règlent immédiatement en caisse et que les fournisseurs sont payés avec un délai de règlement pouvant aller jusqu'à 60 jours nets ou 45 jours fin de mois (maximum légal selon la loi de modernisation de l'économie).

Dans ces circonstances, l'EFR dégagé permet de financer une partie des immobilisations et d'avoir ainsi moins recours à l'endettement.

Les autres contraintes non financières

 

Statut juridique

 

Certaines sources de financement ne sont pas ouvertes à certaines formes juridiques. Par exemple, seules les SA, SCA (sociétés en commandite par actions) et SCPI (Sociétés civiles de placements immobiliers) peuvent être introduites en bourse et émettre des valeurs mobilières auprès du public.

Taille

 

Les grandes entreprises ont un accès à un éventail de source de financement plus important que les TPE et PME. En effet, les grandes structures peuvent avoir accès aux marchés financiers. Elles peuvent plus facilement négocier de meilleurs conditions d'emprunt et de découvert en termes de montant et de frais.

L’environnement économique

 

Selon la conjoncture économique et le niveau des taux d’intérêts, une entreprise aura intérêt à avancer, retarder voir annuler un projet d’investissement et d’emprunt.

Dans le même ordre d'idée, les introductions en bourse sont à proscrire en période de crise financière (krashs boursiers de 1997/1998 – 2001 et 2008).

Le niveau de risque du projet

 

Les projets classiques et les projets innovants n'ont pas le même accès au crédit.

En effet, les projets innovants (les start-up notamment) et donc risqués ont beaucoup plus de difficultés à obtenir des emprunts que les projets plus classiques.

Il existe néanmoins d’autres formes de financement plus adaptées pour les projets innovants, comme l'entrée dans le capital de business angels ou de sociétés de capital-risque.

 

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Les contraintes de l’équilibre financier

La choix d'une modalité de financement a des conséquences sur l'équilibre de la structure financière de l'entreprise. En conséquence, les dirigeants doivent prendre en compte dans leur politique de financement un certain nombre de contraintes classiques de l’orthodoxie financière.

Règle de l’équilibre financier minimum

 

Il s'agit d'une règle de bon père de famille qui consiste à financer des emplois stables (actifs immobilisés) par des capitaux stables (capitaux propres et emprunts) plutôt que par des ressources à court terme (dettes fournisseurs ou découverts bancaires).

Cette règle équivaut à dire que l’entreprise doit avoir un fonds de roulement (FDR) positif.

 

Règle de l’autonomie financière

 

Pour être autonome financièrement, le montant des dettes financières (hors trésorerie négative) d'une entreprise ne doit pas excéder le montant de ses capitaux propres.

Dans le cas contraire, un nouvel emprunt  ne pourra être obtenu généralement qu’à des conditions défavorables (taux d'intérêt élevé).

Le calcul d'un ratio d’autonomie financière permet de prendre la mesure du degré d'autonomie d'une entreprise. Ce ratio peut prendre la forme suivante : Capitaux propres /Dettes financières.

Il doit être supérieur à 1 pour qualifier une entreprise d'autonome financièrement.

 

Règle de la capacité de remboursement

 

Le montant des dettes financières ne doit pas représenter plus de 3 ou 4 fois la capacité d’autofinancement annuelle prévisionnelle. En d'autres termes, l’entreprise doit être en mesure de rembourser ses dettes financières en 3 ou 4 ans.

Pour vérifier cette règle, on calcule généralement le ratio suivant : Dettes financières / CAF (doit être < 3 ou 4)

 

Règle du minimum d’autofinancement

 

Tout investissement doit faire l'objet d'un autofinancement à hauteur d'au moins 30%, le solde pouvant faire l'objet d'un financement par emprunt.

Ce minimum d'autofinancement est régulièrement demandé par les établissements de crédits, notamment au moment de la création de l’entreprise.

 

 

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L’effet de levier de l'endettement

Définition

L’effet de levier représente l’incidence de l’endettement de l’entreprise sur la rentabilité de ses capitaux propres. L'effet de levier de l'endettement est positif pour l'entreprise (hausse du taux de rentabilité financier) lorsque le taux de rentabilité économique est supérieur au taux d’intérêt de l'emprunt.

Taux de rentabilité économique (te)

           Résultat d’exploitation              x 100

   Capitaux propres + Dettes financières

Ce taux représente le rendement annuel dégagé à partir des capitaux stables quelle que soit leur provenance (capital ou emprunt).

Ce ratio permet de juger de l'efficacité de la gestion d'un dirigeant.

Exemple : Si taux = 20% : pour 100 € de capitaux permanents (capitaux propres ou empruntés), l’entreprise dégage 20 € de bénéfice d’exploitation.

Taux de rentabilité financier (tf)

                Résultat net                    x 100

             Capitaux propres

Ce taux représente le rendement annuel dégagé à partir des capitaux propres.

Il s’agit de la rentabilité du point de vue des associés ou actionnaires.

Cet indicateur également appelé taux de rentabilité des capitaux propres est comparable à un taux d’intérêt d’un placement financier.

Exemple : Si taux = 20% : pour 100 € de capitaux propres, l’entreprise dégage 20 € de bénéfice net.

Exemple :

La société Paradise dispose de capitaux propres à hauteur de 300.000 €. La croissance importante du secteur pousse le dirigeant à réaliser d'importants investissements pour 700.000 € que la société ne peut autofinancer.

Le dirigeant souhaite étudier l'impact qu'aurait un emprunt au taux de 5% ou une augmentation de capital sur le taux de rentabilité financier selon 3 hypothèses de financement :

  • augmentation de capital pour 700.000 €
  • augmentation de capital de 300.000 € et nouvel emprunt de 400.000 €
  • nouvel emprunt à hauteur de 700.000 €

Les taux de rentabilité seront calculés selon 2 hypothèses de conjoncture :

  • conjoncture favorable : résultat d'exploitation = 170.000 €
  • conjoncture défavorable : résultat d'exploitation = 30.000 €

Taux de l’impôt sur les sociétés : 33,1/3%

Conjoncture favorable

Hypothèse de financement

1

2

3

Capitaux propres

1 000 000

600 000

300 000

Dettes financières (emprunt)

0

400 000

700 000

Actif économique

1 000 000

1 000 000

1 000 000

Résultat d'exploitation

170 000

170 000

170 000

Charges financières (intérêts d'emprunt = Dettes financières x 5%)

0

20 000

35 000

 

 

Résultat courant avant impôt (RCAI)

170 000

150 000

135 000

Impôt sur les sociétés (RCAI x 33,1/3%)

56 667

50 000

45 000

Résultat net

113 333

100 000

90 000

Taux de rentabilité économique (te)

17,00%

17,00%

17,00%

Taux de rentabilité financier (tf)

11,33%

16,67%

30,00%

Commentaire

En cas de conjoncture favorable, pour un même résultat d’exploitation (170.000 €), ce sont les hypothèses 2 et surtout 3 correspondant à une politique d’endettement qui permettent une rentabilité financière plus élevée, malgré un résultat net plus faible du fait des intérêts d’emprunt.

Ce différentiel de taux de rentabilité financier permet d'évaluer l'effet de levier :

  • Pour l’hypothèse 2, effet de levier = 16,67% - 11,33% = 5,34%
  • Pour l’hypothèse 3, effet de levier = 30% - 11,33% = 16,67%

On peut ainsi en déduire la règle suivante :

En cas de conjoncture favorable, le recours à l’endettement permet d’augmenter la rentabilité financière.

Plus l’endettement est important, plus l’effet de levier est important.

Conjoncture défavorable

Hypothèse de financement

1

2

3

Capitaux propres

1 000 000

600 000

300 000

Dettes financières (emprunt)

0

400 000

700 000

Actif économique

1 000 000

1 000 000

1 000 000

Résultat d'exploitation

30 000

30 000

30 000

Charges financières (intérêts d'emprunt = Dettes financières x 5%)

0

20 000

35 000

 

 

Résultat courant avant impôt (RCAI)

30 000

10 000

-5 000

Impôt sur les sociétés (RCAI x 33,1/3%)

10 000

3 333

-1 667

Résultat net

20 000

6 667

-3 333

Taux de rentabilité économique (te)

3,00%

3,00%

3,00%

Taux de rentabilité financier (tf)

2,00%

1,11%

-1,11%

En cas de conjoncture défavorable, l’effet de levier est négatif, la rentabilité financière diminue a mesure que l’endettement augmente :

  • Pour l’hypothèse 2, effet de levier = 1,11% - 2% = - 0,89%
  • Pour l’hypothèse 3, effet de levier = -1,11% - 2% = - 3,11%

On peut ainsi en déduire la règle suivante :

En cas de conjoncture défavorable, le recours à l’endettement dégrade la rentabilité financière. L’effet de levier est négatif lorsque te (taux de rentabilité économique) < i (taux d’intérêt de l’emprunt).

 

Dans cet exemple, on constate ce phénomène : te < i (3% < 5%), ce qui provoque une dégradation du taux de rentabilité financier, surtout pour l’hypothèse 3 où l’endettement est le plus important.

Conclusion :

Une entreprise a intérêt à recourir à l’endettement, dans les limites des contraintes financières classiques, pour augmenter la rentabilité des capitaux propres dans la mesure ou sa rentabilité économique excède le coût de l'emprunt.

 

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Le coût du financement 

Principe

La politique de financement d'une entreprise doit tenir compte de contraintes stratégiques et financières mais également du coût du financement.

La méthode la plus utilisée pour comparer l'impact du coût d'un financement sur un projet est

l’évaluation des flux nets de trésorerie imputables au projet.

Les principes de cette méthode sont abordés dans la fiche pratique " Notion et caractéristiques d'un investissement".  La principale différence réside dans la prise en compte du coût du financement du projet dans l'évaluation du cash-flow.  

Les flux nets de trésorerie (FNT) doivent prendre en compte, toutes les conséquences financières du mode de détention (propriétaire ou locataire) et de financement, sur le compte de résultat.

Les FNT doivent ensuite faire l'objet d'une actualisation pour tenir compte de l’effet du temps.

Le taux d’actualisation retenu est généralement le taux pratiqué sur les marchés financiers.

Exemple

L'entreprise Paradise souhaite acquérir un nouvel outil de production (durée de vie de 5 ans) d'une valeur de 350.000 €.

Le dirigeant souhaite étudier 3 modalités de financement :

  • Autofinancement à 100%
  • Emprunt de 300.000 € au taux de 4%, remboursable par annuités constantes, le solde étant financé par autofinancement
  • Crédit-bail sur 4 ans, loyers annuels constants de 100.000 €. Prix de levée de l'option : 40.000 €, amortissement sur 1 an.

Informations supplémentaires :

  • l'outil de production pourra faire l’objet d’une revente au bout de 5 ans pour 30.000 €
  • le BFR s’élève à 30 jours de chiffre d'affaires.
  • taux d’impôt sur les sociétés : 33,1/3%
  • taux d’actualisation : 5%

L'excédent brut d'exploitation (EBE) hors mode de financement et hors impôt sur les bénéfices est constitué des éléments suivants :

Années

1

2

3

4

5

CA HT

280 000

290 000

310 000

315 000

285 000

Matières premières

84 000

87 000

93 000

94 500

85 500

Charges de personnel

71 568

72 999

74 459

75 949

77 468

Frais divers

25 000

25 250

25 503

25 758

26 015

Excédent brut d'exploitation

99 432

104 751

117 038

118 794

96 017

Ces calculs ont été réalisés on considérant les matières premières comme des charges variables représentant 30% du prix de vente. Les charges de personnel comprennent les salaires et cotisations sociales de 2 salariés à plein temps sur la machine.

Pour évaluer les flux nets de trésorerie, il est nécessaire de prendre en compte le décalage de trésorerie issu du cycle d'exploitation, c'est-à-dire le besoin en fonds de roulement (BFR). Il représente dans cet exemple 30 jours de chiffre d'affaires, d'où les évaluations suivantes :

Années

1

2

3

4

5

CA HT

280 000

290 000

310 000

315 000

285 000

BFR = CA HT x 30/360

23 333

24 167

25 833

26 250

23 750

Variation BFR

23 333

833

1 667

417

-2 500

Il est désormais possible d'évaluer les flux nets de trésorerie en fonction des 3 hypothèses de financement.

Hypothèse 1 : Autofinancement

           
             

Années

0

1

2

3

4

5

Excédent brut d'exploitation (A)

99 432

104 751

117 038

118 794

96 017

Dotation aux amortissements (B)

70 000

70 000

70 000

70 000

70 000

Résultat avant IS (C) = (A) - (B)

29 432

34 751

47 038

48 794

26 017

Impôt sur les sociétés (D) = (C) / 3

9 811

11 584

15 679

16 265

8 672

Résultat net (E) = (C) - (D)

19 621

23 167

31 359

32 529

17 345

CAF (F) = (E) + (B)

 

89 621

93 167

101 359

102 529

87 345

Variation BFR (G)

23 333

833

1 667

417

-2 500

Récupération BFR (H)

23 750

Revente  net d'IS (I)

20 000

Cash flow (J) = (F) - (G) + (H) + (I)

-350 000

66 288

92 334

99 692

102 113

133 595

Cash flow actualisé

-350 000

63 131

83 749

86 118

84 008

104 675

Cash flow total (ligne J) = 144 021 €

Cash flow actualisé total = -350.000 + 66.288 x (1,05)-1 + 92.334 x (1,05)-2 + 99.692 x (1,05)-3 + 102.113 x (1,05)-4 + 133.595 x (1,05)-5

Cash flow actualisé total = -350.000 + 63.131 + 83.749 + 86.118 + 84.008 + 104.675 = 71.682

Hypothèse 2 : Autofinancement + Emprunt

         

Années

0

1

2

3

4

5

Excédent brut d'exploitation

99 432

104 751

117 038

118 794

96 017

Dotation aux amortissements

70 000

70 000

70 000

70 000

70 000

Intérêts d'emprunt (voir tableau d'emprunt ci-dessous)

12 000

9 784

7 480

5 084

2 592

Résultat avant IS

 

17 432

24 966

39 558

43 710

23 426

Impôt sur les sociétés

5 811

8 322

13 186

14 570

7 809

Résultat net

 

11 621

16 644

26 372

29 140

15 617

Capacité d'autofinancement

 

81 621

86 644

96 372

99 140

85 617

Variation BFR

23 333

833

1 667

417

-2 500

Récupération BFR

23 750

Revente net d'IS

20 000

Remboursement emprunt (voir tableau d'emprunt ci-dessous)

55 388

57 604

59 908

62 304

64 796

Cash flow

-50 000

2 900

28 207

34 797

36 419

67 071

Cash flow actualisé

-50 000

2 762

25 585

30 059

29 962

52 552

Cash flow total = 119.394 €

Cash flow actualisé total = 90.920 €

L'emprunt contracté dans cette hypothèse fait l'objet d'un remboursement par annuités constantes.

Selon cette modalité, le remboursement annuel, (l’annuité = amortissement + intérêts) est constant.

L’annuité constante est obtenue par la formule suivante :

Annuité = Emprunt x          i               

                                            1 – (1+i)-n

Légende : i : taux d’intérêt         n : durée de l’emprunt

Annuité constante = 300.000 x      0.04                     = 67.388,13 €

                                               1 – (1.04)-5

(arrondi pour cet exemple à 67.388 €.)

L’amortissement annuel est obtenu par la différence entre l’annuité et les intérêts.

Année

Capital restant dû (début de période)

Intérêts

Amort.

Annuités

N+1

300 000

300 000 x 4% =

12 000

55 388

67 388

N+2

300 000 - 55 388 =

244 612

244 612 x 4% =

9 784

57 604

67 388

N+3

244 612 - 57 604 =

187 008

187 008 x 4% =

7 480

59 908

67 388

N+4

187 008 - 59 908 =

127 100

127 100 x 4% =

5 084

62 304

67 388

N+5

127 100 - 62 304 =

64 796

64 796 x 4% =

2 592

64 796

67 388

     

36 941

300 000

336 941

Hypothèse 3 : Crédit-bail

           
             

Années

0

1

2

3

4

5

Excédents bruts d'exploitation

99 432

104 751

117 038

118 794

96 017

Loyers de crédit-bail

100 000

100 000

100 000

100 000

Dotations aux amortissements

40 000

Résultat avant IS

 

-568

4 751

17 038

18 794

56 017

Impôt sur les sociétés

-189

1 584

5 679

6 265

18 672

Résultat net

-379

3 167

11 359

12 529

37 345

Capacité d'autofinancement

-379

3 167

11 359

12 529

37 345

Variation BFR

23 333

833

1 667

417

-2 500

Récupération BFR

23 750

Revente net d'IS

20 000

Rachat du bien en crédit-bail

40 000

Cash flow

 

-23 712

2 334

9 692

-27 887

83 595

Cash flow actualisé

 

-22 583

2 117

8 372

-22 943

65 499

Cash flow total = 44.021 €

Cash flow actualisé total = 30.462 €

Synthèse

 

H1

H2

H3

Cash flow total

144 021

119 394

44 021

Cash flow actualisé total

71 682

90 920

30 462

Si on se réfère au cash flow non actualisé, on retiendrait la première hypothèse, c’est-à-dire l’autofinancement.

Mais, avec une actualisation des cash flows au taux de 5%, on retient l’hypothèse 2 , la solution de l’emprunt. On mesure ici l’impact de l’actualisation, du temps sur les flux nets de trésorerie (cash flow).



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